Modelagem econômico-financeira: custo e estrutura de capital

A modelagem econômico-financeira (MEF) de parcerias público-privadas (PPP) inclui a construção de uma simulação da estratégia financeira do concessionário privado. Isso exige a fixação de algumas variáveis relevantes para o cálculo da contraprestação pecuniária de referência a ser colocada em licitação, sendo esta última realizada, via de regra, na modalidade concorrência, critério de julgamento menor preço. Estes aspectos são:

• Percentual do capital investido no projeto a ser captado de terceiros. São os recursos captados pelo concessionário privado junto a credores variados, que podem ser bancos, outros financiadores públicos ou privados, ou mesmo no mercado de capitais de varejo, por meio de debêntures. A disponibilidade desses recursos vai depender da existência de uma origem de capital adequada (funding) a ser emprestada este tipo de concessionário, produtos de crédito existentes e disponíveis e da conjuntura macroeconômica no momento de ativação do contrato de concessão. A proporção entre capital próprio (equity, capital dos acionistas) e de terceiros (dívidas) é chamada de estrutura de capital;
• Custo de capital de terceiros (kd): o quanto os credores acima exigirão de remuneração do capital emprestado ao concessionário;
• Custo de capital próprio (ke): o custo do capital do investidor aplicado naquele projeto específico. Este custo costuma ser calculado pelo Método de Precificação de Ativos de Capital (CAPM), e depende da conjuntura macroeconômica, das rentabilidades de mercado, do risco setorial, da estrutura de capital, da percepção de risco doméstico no país da concessão e pode também ser ponderado por outros fatores como o tamanho do projeto, por exemplo;
• Custo de capital total (WACC): média dos custos de capital próprio (ke) e de terceiros (kd), ponderado pela proporção de cada um no investimento total.

Essas considerações são importantes para que o poder concedente (prefeitura, estado, União) leve à licitação um valor de referência justo, ou seja, que não beneficie o concessionário privado e nem crie riscos à solvência financeira da concessão no longo prazo.

Continuando o exemplo do post anterior, suponhamos que o custo de capital total (WACC) calculado para aquele projeto de edifício destinado à saúde pública de um município seja de 8,75% ao ano real. Com a contraprestação pecuniária considerada anteriormente (6 milhões de reais por ano), o concessionário privado teria uma criação de valor econômico, ou seja, ganharia acima de seu custo de capital total um Valor Presente Líquido (VPL) de aproximadamente 4,38 milhões de reais. Não queremos isso, como já dissemos, pois o princípio da eficiência pública nos leva a considerar, em contratos públicos, que WACC = TIR. Na verdade, forçamos que isso aconteça, e é por isso que este trabalho se chama modelagem, e não estudo de viabilidade.

Para corrigir isso, usamos a função “Atingir Meta”de planilha eletrônica, forçando que o VPL seja igual a zero. Isso faz com que a contraprestação a ser paga pela prefeitura seja reduzida até o patamar justo, um pouco abaixo de R$ 5,5 milhões por ano (aproximadamente R$ 458 mil por mês):

Por que o concessionário quer se endividar?

Porque o custo de capital de terceiros costuma ser mais barato que o custo de capital próprio. Ao criar um pouco de dívida, respeitando um patamar seguro e saudável de segurança, o projeto fica mais barato. Em outras palavras, a prefeitura paga menos e, ao mesmo tempo, o acionista recebe mais. Essa estratégia é a alavancagem financeira.

O que fazer quando o meu setor não tem risco setorial conhecido?

O risco setorial é medido por uma variável chamada Beta. Quando um setor não tem Beta fácil de identificar, o caminho mais simples e curto é construir uma média ponderada de outros Betas, cujos setores componham o setor em análise.

Continuaremos o assunto em textos futuros.

Modelagem econômico-financeira: Visão geral

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