Um elemento muito importante da modelagem aos olhos do credor é a capacidade que o projeto possui, em si, de gerar recursos para cobrir o pagamento dos compromissos gerados pela dívida. Em projetos de longo prazo, caso das concessões, a capacidade de geração de caixa futuro é extremamente relevante por dois motivos principais:
- Costumam ser projetos de investimentos elevados, cujo vulto pode inviabilizar a exigência de garantias reais; e
- Com o passar dos anos, a própria qualidade de uma eventual garantia real pode se deteriorar por diversos motivos, incluindo obsolescência, desatualização, desgaste etc., ou seja, por sua depreciação.
A capacidade de geração de caixa é tão importante nesses casos, que existem linhas de crédito que abrem mão de qualquer tipo de caução ou garantia real: o chamado project finance non recourse. Por outro lado, nesse tipo de linha o credor se cerca de outros tipos de garantias, como sistemas de seguros, cláusulas contratuais de comportamento esperado (covenants), direito contratual de interferir na gestão da concessionária em caso de problemas financeiros (step-in rights), previsão contratual de ampliação do patrimônio líquido da concessionária em caso de necessidade (equity support agreement – ESA), entre outros dispositivos prudenciais.
Um dos indicadores mais observados pelo credor nesse tipo de projeto é obtido pela projeção de geração de caixa futura do projeto, período a período. O objetivo dessa observação é verificar se em todos os períodos a geração operacional de caixa é suficiente para cobrir o serviço da dívida. Este indicador é o Índice de Cobertura do Serviço da Dívida (ICSD):
ICSD = (EBITDA + NFLP – Dividendos) / Serviço da dívida
Onde NFLP são as receitas obtidas pela concessionária decorrentes de Novos Financiamentos de Longo Prazo a serem tomados ao longo do período contratual.
Vejamos um exemplo simplificado desse cálculo, dando continuidade a nosso exemplo em construção nessa série de textos. Para consultar os textos anteriores, siga os links disponibilizados ao final deste texto.
Os credores costumam exigir índice de cobertura mínimo de 1,20, 1,25 ou 1,30. Mas pode variar fora desta faixa a depender do projeto e do financiador.
Também é comum que o credor peça análises de sensibilidade de forma a observar a preservação desses limites mínimos conforme diversas variáveis eram estressadas.
Saiba mais:
MEF: visão geral
MEF: custo e estrutura de capital
MEF: concessão patrocinada
MEF: origem das variáveis para custo de capital
MEF: tributos sobre a receita
MEF: tributos sobre o lucro
MEF: ressarcimentos
MEF: investimento diferido
MEF: capital de giro
MEF: cálculo do WACC
MEF: agência reguladora
MEF: análise de sensibilidade
MEF: EBITDA
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