O uso de modelos de precificação de ativos de capital para cálculo do custo de capital próprio já é bastante consolidado em todo o mundo. Esse tipo de cálculo é essencial para a determinação da taxa de desconto para análises de fluxo de caixa, o que se faz corriqueiramente em avaliações de empreendimentos, estudos de viabilidade e modelagens econômico-financeiras, por exemplo.
Esses modelos, dos quais o mais famoso certamente é o Modelo de Precificação de Ativos de Capital (Capital Asset Pricing Model – CAPM), utilizam como coeficiente de ponderação de risco setorial um elemento de amplo conhecimento no mundo financeiro: o beta. Esse coeficiente nada mais é que uma relação estabelecida entre dois elementos: (a) a covariância entre os retornos de mercado e os retornos do ativo ou setor em análise, e (b) a variância dos retornos de mercado. Ou seja, é uma métrica de sensibilidade quanto às amplitudes de variação, e não uma medida de aderência ou correlação.
Porém, em alguns casos, será necessário ponderar o risco em fluxos de caixa que envolvam mais de um setor. Em casos assim, utilizar qualquer um dos betas setoriais certamente levará a algum tipo de viés e, portanto, prejudicará a análise. O professor Aswath Damodaran, nome amplamente reconhecido da New York University (Stern) sugere uma solução: o CAPM com mais de um beta.
A solução apontada no livro Valuation (p. 42, edição LTC de 2012) é até simples: ponderar a participação de cada setor no risco do fluxo de caixa em análise. Ou seja, obter um beta final calculado pela média ponderada dos betas de cada setor participante. E o direcionador poderia ser (sugestão) o capital em risco (value at risk) referente a cada setor.
A título de exemplo, trago aqui o caso das PPPs de iluminação pública: são fluxos de caixa que envolvem diversos setores, como construção civil, equipamentos e serviços de telecom para telegestão, equipamentos elétricos, etc. Cada um desses setores tem um nível de risco diferente, portanto traz também um beta diferente. Qualquer um desses betas individuais pode enviesar a análise se ignorar perfis de riscos muito divergentes. Uma possível solução, seguindo a sugestão do professor Damodaran, seria a ponderação de cada um desses betas pela participação de cada setor nas características de investimentos em CAPEX e em OPEX no projeto em estudo.
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