Taxa de desconto de reequilíbrio

Contratos de longo prazo, tais como os de PPP e concessões públicas, são incompletos por definição. É impossível circunscrever todas as possíveis necessidades de acordos entre as partes em décadas futuras a partir do conhecimento atual. Com isso, uma série de eventos imponderáveis (impossíveis de serem previstos na data de assinatura do contrato) acabam impactando o acordo inicialmente estabelecido, o que naturalmente leva à necessidade de recomposição do equilíbrio econômico-financeiro inicial entre as partes – algo que está previsto na legislação de licitações e contratos administrativos há muito tempo.

Sem entrar na discussão sobre modelos de recomposição de reequilíbrio, me limito aqui a informar que um dos modelos mais utilizados atualmente é o do fluxo de caixa marginal. Nesse modelo, é analisado apenas o fluxo de caixa dos desvios em relação às premissas iniciais, trazido a valor presente de acordo com o conhecimento dado pelas finanças e pelas ciências econômicas.

Curva financeira típica de planos de negócios de concessões públicas e parcerias público-privadas
Curva financeira típica de planos de negócios de concessões públicas e parcerias público-privadas

Surge então, nas discussões do direito administrativo uma das questões mais discutidas e controversas do campo financeiro: a determinação da taxa de desconto. Ainda que a metodologia do WACC esteja pacificada para as modelagens durante a estruturação do projeto, definir de antemão uma taxa de desconto futura traz outros problemas, já que não saberemos quais serão custo de oportunidade do capital, risco de mercado, nem risco setorial num futuro absolutamente fora de qualquer horizonte de previsão.

Uma das soluções mais frequentemente adotadas hoje em dia tem sido estabelecer uma regra clara de determinação da taxa de desconto a partir de índices conhecidos e aplicáveis ao custo de oportunidade do capital empenhado em investimentos semelhantes. Por exemplo, a rentabilidade real (descontada a inflação) de títulos públicos nacionais, como a NTN-B (Tesouro IPCA+). Com isso, a flutuação do custo de oportunidade se reflete de alguma forma, ainda que parcial e imperfeitamente, na taxa de desconto do reequilíbrio.

A aplicação prática desse princípio também trouxe uma questão adicional: alguns contratos de concessão pública estabeleceram uma soma simples de pontos percentuais sobre tal rentabilidade de títulos públicos (por exemplo, NTN-B + x%). Ou seja, acabaram criando uma espécie de “parcela fixa” no estabelecimento dessa taxa de desconto. Isso pode criar distorções significativas no processo de reequilíbrio, visto que nossas taxas de juros podem flutuar muito em espaços de tempo curtos: vide a taxa SELIC, que variou de 14,25% para 2%, e depois para 13,75% em poucos meses. Numa perspectiva de contratos públicos com prazos de 35 anos, significa alta volatilidade.

Para solucionar o problema acima, novos contratos têm sido estabelecidos na forma de aplicação de coeficiente fixo sobre a rentabilidade do título público (k x NTN-B). Apesar de parecer não ter muita diferença em relação ao modelo da soma, na flutuação da taxa real o poder multiplicador desse coeficiente pode ser mais ou menos pesado, conforme a conjuntura macroeconômica. Num cenário de taxas próximas a zero, esse multiplicador se reduz muito, e vice-versa. Apesar de ser também imperfeito, essa modalidade parece estar sendo melhor aceita pelos órgãos de controle.

Leia também:

O que é PPP

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