Por que não devo usar a TIR?

Um investidor desavisado das falhas das técnicas tradicionais de fluxos de caixa (descontando parcelas futuras) pode tomar decisões baseadas em julgamentos equivocados a respeito da avaliação das diversas opções disponíveis ou estimativas inapropriadas de inflação e risco. A alocação de recursos a longo prazo envolve um tradeoff entre recursos presentes e recursos futuros. Até mesmo a melhor técnica de análise pode produzir resultados errôneos se for aplicada incorretamente.

A dificuldade do VPL é a necessidade de especificar uma taxa de desconto para fluxos futuros. Por outro lado, fontes da indústria têm mostrado que a TIR é de longe o método mais comum. Esta popularidade se deve à conveniência da TIR, que além de não precisar da taxa de desconto, permite ao gestor fazer um ranking com as melhores opções. Porém, a TIR pode afetar negativamente algumas decisões devido a uma série de propriedades ocultas. Darei maior atenção a duas delas: taxa de reinvestimento e análise da escala do investimento.

A TIR assume que todos os fluxos podem ser reinvestidos pela própria taxa de retorno do projeto. Porém, projetos com altas taxas de retorno não terão, necessariamente, a oportunidade de reinvestir os fluxos com a mesma rentabilidade. A análise do VPL, nesse aspecto, traz um cenário mais realista de reinvestimento. A TIR pode produzir um viés não intencional de privilegiar projetos concentrados no curto prazo. Num exemplo qualquer, dois projetos podem apresentar a mesma TIR, porém com VPL’s diferentes. A diferença vem das diferenças nas taxas de reinvestimento dos dois métodos. Quando movemos fluxos intermediários pelos diferentes métodos, os números divergem entre os dois resultados, porque um aplica a TIR como taxa de desconto, e o outro aplica o custo do capital. Para evitar esse viés, o gestor deveria estimar diretamente o custo do capital, ao invés de abdicar esta decisão para uma técnica quantitativa.

A segunda característica da TIR é que, ao obter uma taxa de retorno de cada projeto, o método ignora os tamanhos relativos de projetos mutuamente excludentes. Isto ocorre porque os resultados estão apresentados em porcentagens. Em contraste, o método do VPL leva em conta o tamanho do projeto. Ignorar a escala pode levar a decisões equivocadas. É preciso considerar as possibilidades de investimento de todo o capital. Imagine um exemplo que mostra um retorno bom (TIR=20%) para apenas 20% do total a ser investido, que é de $500.000, enquanto há outra opção que dá TIR=18% para 100% do capital. Quando os projetos são comparados num cenário em que outras opções oferecem uma taxa de retorno de apenas 10%, a opção de TIR=18% é mais interessante. O exemplo apresenta o rendimento médio da opção em que TIR=20%:

(  (0,2 x 100.000) + (0,1 x 400.000)  ) / 500.000  = 0,12

Ou seja, a TIR média é de apenas 12%, está provado que a outra opção, em que TIR=18%, é mais interessante. O gestor deveria sempre calcular, além do VPL, a TIR com pesos (TIR média).

Mas isso tudo ainda não é suficiente. As técnicas devem também ser devidamente aplicadas. As técnicas comuns falham nas estimativas de tempos e montantes de fluxos de caixa futuros, além da escolha da taxa de desconto. Usualmente se compara novos investimentos com a opção de não fazer o investimento. Os gestores assumem que se o investimento não for feito, o status quo permanece o mesmo. Mas isso não é válido num ambiente competitivo, em que a falta de investimentos pode provocar desvantagens competitivas e ver o cliente optar pelo concorrente.

Outro problema reside em avaliar benefícios intangíveis que podem resultar de investimentos financeiros. São tão importantes quanto os benefícios identificáveis, mas muito mais difícil de quantificar. Os benefícios intangíveis não deveriam ser considerados zero numa análise. Uma forma de incluir este tipo de análise no fluxo de caixa é conduzir uma análise de sensibilidade ao projeto.

Ao invés de simplesmente rejeitar o projeto, o gestor poderia estimar o fluxo anual necessário para que o investimento tenha VPL positivo ou TIR aceitável.

Efeitos da inflação: esta é uma matéria inevitável da economia e do planejamento de investimentos, que deveria sempre considerar seus efeitos esperados. Fluxos de caixa associados a compromissos de longo prazo implicam que os gestores deveriam explicitamente considerar os efeitos da inflação em diferentes componentes do fluxo do projeto.

Fontes da vida prática dizem também que as firmas ajustam o risco do projeto aumentando o desconto aplicado aos fluxos futuros. Os riscos podem aumentar geometricamente com a distância cronológica a partir do presente.

Baseado no artigo:

Watch for pitfalls of discounted cash flow techniques.

CHOW, Chee W.; McNAMEE, Alan H. In.: Healthcare Financial Management.